结论
为了应对全球金融危机，监管机构和政策制定者已经将他们的重点从旨在保护单个公司的微观审慎监管，转移到保护金融体系自身稳定的宏观审慎监管。受挫于在如何防止另一场危机方面进展甚微，监管机构如今正在设法运用破产处置方法来帮助稳定金融体系。但是，迄今为止，他们的努力是不够的，部分原因在于破产法传统上只有微观审慎目标，而保护金融稳定是宏观审慎目标。
本文试图推导出一个逻辑上自洽的理论，说明处置型监管如何以及为什么能够帮助稳定金融体系。为此，本文确定了三种处置型监管方法：被动处置型监管，包括传统破产的变化；主动处置型监管，包括预先计划的改进措施，旨在加强或促进对陷入困境的金融体系构成要素的处置；以及逆向处置型监管，旨在减少处置的需要（因此不是真正的处置）。（*277.见脚注121（讨论了区分这些监管方式的直观方法)。）
本文认为，处置型监管不仅应该(按照目前的构想)致力于保护陷入困境的单个系统重要性公司，而且应该防止系统重要性公司集体倒闭，并保护金融体系的其他关键要素。这些要素包括证券和其他金融资产交易的市场以及为交易提供便利的基础设施。最后，本文将这些见解应用于设计处置型监管，监管机构可以将它作为额外的宏观审慎工具。（*278.见脚注4（讨论了宏观审慎监管工具箱）。）
本文对宏观审慎的处置型监管的分析既适用于美国，也适用于美国之外的国家或地区。但是，本文并未探讨不一致的处置型监管方法的跨国承认或可能的国际整合。雷曼兄弟公司的破产表明，对一家系统重要性跨国公司的有效跨境处置需要大量的国际协调，因此这是一个有待进一步研究的重要课题。（*279.笔者单独研究了处置型监管方法的跨国承认问题。参见：Steven L.Schwarcz et al.，Comments on the September 29，2014 FSB Consultative Document，“Cross-Border Recognition of Resolution Action”(Ctr.for Int’l Governance Innovation，CIGI Paper No.51，2014)，http://www. cigionline.org/sites/default/files/no.51.pdf.包括笔者在内的一批研究破产和金融监管的美国和国际学者也一直在分析处置型监管方法的跨国整合。参见Financial Scholars Letter，见脚注50，第3页。此外，该信函认为，法院很可能“缺乏与外国监管机构在破产申请前达成谅解的深厚关系或权力”，从而“使外国监管机构或外国法院更有可能在当地利益集团的要求下，扣押其管辖范围内（全球系统重要性公司）的资产”。正如这种抢夺会破坏对国内公司的有效处置，它“可能会阻碍对全球系统重要性公司的成功处置”。）
附录
A.有关监管设计的建议
参考本文的详细讨论，本附录简要总结了如何设计宏观审慎的处置型监管，不仅保护系统重要性公司，也要保护系统重要性金融市场和基础设施。本附录还区分了哪些处置型监管是被动的（*280.如果处置型监管适用于陷入困境的金融体系构成要素，即公司、市场或基础设施，那么这种监管就是被动式的。），哪些是主动的。（*281.如果处置型监管包括预先计划的改进，旨在加强或促进开始出现问题的金融体系构成要素的可处置性，那么这种监管就是主动式的。）
1.对系统重要性公司的处置型监管
根据现行法律，被动处置型监管不应仅限于保护陷入困境的单个系统重要性公司。金融危机表明，多家系统重要性公司可能会同时陷入困境（*282.见脚注63~64及附文。），需要采取比司法破产案件中可行的应对措施更全面、更协调一致的应对措施。（*283.见脚注179~180。）受监管机构监督的处置方法可能有助于提供这种应对措施，但监管机构在处置方面的专业知识可能比破产法官少。为了弥补这一点，破产法官可以担任这一监管程序的监督者。（*284.见脚注181~182。）
为了使陷入困境的多家系统重要性公司能够在重组其资本结构所需的时间内继续运营，持产债务人融资是必要的。如果私人资源不足，政府应考虑提供这种融资。（*285.见脚注187~192。）
主动处置型监管可以帮助减少导致不可预测的对手方行为的交互复杂性和紧密耦合性。为此目的，监管可以要求系统重要性公司如果不是按需也至少要定期向交易对手披露其持有证券的数量和特征（*286.见脚注203~204。），以及合同义务的金额(或者在担心衍生品合约的不确定责任的情况下，估计责任限度)和性质。（*287.见脚注205~212。）为了防止系统重要性公司违约和迅速蔓延的金融恐慌，中央银行可以考虑，至少应该获得授权向这些公司提供最后贷款，特别是流动性不足但有偿付能力的公司，从而最终有能力偿还贷款。（*288.见脚注214~215。）
2.对系统重要性金融市场的处置型监管
目前，处置型监管的重点是陷入困境的系统重要性公司，这掩盖了利用处置型监管来保护金融体系中其他可能导致系统性崩溃的关键要素的重要性。这些要素包括交易证券和其他金融资产的市场。
主动处置型监管非常适合处置陷入困境的系统重要性市场。为了防止不稳定市场的崩溃，此类监管可能会要求熔断机制在价格下跌过快时自动暂停交易。（*289.见脚注225~226。）同样，监管可能会暂停对易受极端波动影响的系统重要性市场的盯市会计规则。（*290.见脚注226~227。）
主动处置型监管还可能需要创设流动性便利，以帮助在市场恐慌时稳定价格。例如，此类便利可用于“以低于其内在价值但高于当时市场价格的价格购买证券”，从而将价格稳定在更合理的水平。（*291.Anabtawi & Schwarcz，见脚注5，第109页；见脚注230~233。）尽管这些流动性便利可能是政府提供的，但也可以部分由私人提供。（*292.见脚注230~233。）
3.对系统重要性金融基础设施的处置型监管
用于清算、结算证券和其他金融资产交易的金融基础设施构成了金融体系的另一个关键要素，其失败可能引发系统性崩溃。各国政府和私人组织一直在考虑，至少是含蓄地考虑，主动处置型监管如何保护部分基础设施。但是，它们基本上忽略了保护金融基础设施免受过度暴露于关联风险的需要。处置型监管可以通过隔离基础设施，保护它们免于破产。（*293.见脚注265~276。）
（中国政法大学研究生院 马学荣 译 中国政法大学商学院 胡继晔 校）
京公网安备 11010502034662号 