*Lars E. O. Svensson, 瑞典斯德哥尔摩经济学院教授, 欧洲政策研究中心和美国国民经济研究局研究员。 本文的早期版本提交给 2015 年 10 月在波士顿联邦储备银行举行的 “宏观审慎货币政策” 会议, 并在 2017 年 11 月智利中央银行举行的 “货币政策与金融稳定: 传导机制与政策影响” 会议上宣读。
*原文Monetary Policy and Macroprudential Policy: Different and Separate? 发表于 Canadian Journel of Economics, Vol 51, No3, pp. 802 - 827, 2018年8月。感谢编辑 Tobias Adrian、 Lars Hörngren、 Donald Kohn、 Frederic Mishkin、 Edward Nelson、 Lawrence Schembri、 Philip Turner、 Rodrigo Vergara 以及两次会议的参与者进行的有益讨论和评论, 非常感谢 Knut 和 Alice Wallenberg 研究基金会的支持。 作者文责自负。
1.引言
货币政策和宏观审慎政策之间的关系是什么，它们之间如何区分，它们之间的异同点有哪些？这两种政策的目标是相同还是不同？它们应该如何实施？我们应当将这两种政策一起实施还是分别实施，是由相同的部门还是不同的部门实施？货币政策是否会影响金融稳定？为了实现金融稳定的目标，货币政策该不该针对资产价格和信贷的过快增长进行逆向操作？
人们一直都对这些问题争论不休。有必要具体说明如何区分不同的经济政策，特别是货币和宏观审慎政策；如何确定每项经济政策合适的政策目标和政策工具，决策当局和监管当局在实现政策目标和控制政策工具上应当如何各司其职？
本文的结构如下：第2节讨论如何从整体上区分不同的经济政策；第3节探讨如何具体区分货币政策和宏观审慎政策；第4节考察金融稳定是否适合作为货币政策的附加目标；第5节则分析在实施货币政策和宏观审慎政策的过程中，是各行其是还是协同运行更为有效；第6节阐述货币政策和宏观审慎政策是由不同的部门还是相同的部门实施效果更好；第7节讨论如果货币政策对金融稳定造成了影响，应该如何处理；第8节主要研究货币政策对资产价格和信贷过快增长进行逆向操作的问题，主要包括对瑞典案例的总结，介绍了最初实施逆向操作而最终政策却出现根本转变的戏剧性过程。这一节还研究并总结了逆向操作的成本和收益，指出逆向操作意味着更低的平均通胀率和更低的平均政策利率；第9节对全文进行总结并得出结论。
2.如何区分不同的经济政策？
当我们讨论经济政策时，通常根据政策目标、政策工具以及操作政策工具以实现政策目标的管理当局的差异，区分不同的经济政策。例如，货币政策和财政政策明显是不同的经济政策，它们之间有不同的经济目标，不同的政策工具以及不同的政策实施当局。但这两种政策也明显相互关联，例如，财政政策会对通胀和就业产生影响，在实施货币政策时就要考虑这些影响。同样，货币政策也会影响政府收支，包括政府债务利息，在实施财政政策时也不能忽略这些问题。
尽管财政政策和货币政策有关联之处，但通常来说，我们会分别实施这两项经济政策，当然在实施一项政策时也会考虑另一项政策的影响。这很像博弈论中的纳什均衡，即每个主体在实现自身目标的过程中会独立选择不同的工具，但同时也会考虑其他主体实施的策略。但它又有别于合作均衡，在这种均衡中，两个主体会进行合作并共同选择工具以实现共同目标。
一个与之相关并且有趣的问题因此应运而生，既然我们已经对财政政策与货币政策之间的关系了如指掌，那么与前者相比，货币政策和宏观审慎政策之间的关系是大同小异还是大相径庭呢？
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